編者按：民生證券分析稱在三大政策偏緊，尤其是異常高的利率之下，目前需求加快萎縮的跡象已經出現，需要警惕2008年經濟在2014年重演。人民日報海外版刊文認為美國繼續邁出縮減QE（量化寬鬆貨幣政策）的步伐。2014年1月28-29日召開的美聯儲貨幣會議宣布，再次削減100億美元QE計劃。專家指出，我國經濟基本面、財政金融狀況和外匯賬戶仍然穩健，外匯儲備充裕，貨幣管理空間大。即便因QE退出造成一些資金流出，中國也可以承受，也有能力應對。

阿根廷拉響警報 新興市場面臨壓力

量化寬鬆（QE）退出，美元剛開始回流，阿根廷就挺不住了，比索暴貶。2008年以來美國貨幣寬鬆的“貨幣溢出”無差別地從新興市場回流，這一切會否引發東南亞金融海嘯，並進一步席卷中國呢？以印尼為例，國內生產總值（GDP）8780億美元，外債2500億美元，外匯儲備900億美元，這種經濟結構若遭遇資金短期大幅撤離，將直接導致印尼崩盤。新興市場國家經濟具有相似性，其他國家跟隨發生雪崩的可能性在增加。為了理清思路，讓我們先看看新興市場崩盤的邏輯何在。

崩盤的基本邏輯

首先，要區分經濟的正常狀態和危機狀態。正常狀態，市場較理性，對經濟的預期一般包含在資產價格之內；危機狀態，是對經濟悲觀預期發生后的情況。人們一般低估極端事件出現的概率，認為經濟崩潰的可能性1%，當經濟真崩潰的時候，之前的一切預期都不管用。危機就是危機。

其次，要明確一條思路。新興市場國家的經濟發展，有兩種說法：第一種，新興市場國家自身素質很好，因而吸引了外資進入並推動經濟發展，經濟發展又進一步吸引外資，形成正向反饋；第二種，不管該國素質如何，外資先進入，資金的投資推動了經濟發展，而經濟發展也吸引外資，從而形成正向反饋。經濟學家對該問題爭論不休。

從市場交易者的角度看，新興市場，尤其是小國的經濟發展，更可能是發達國家貨幣寬鬆的溢出效果。發達國家貨幣寬鬆，國內收益率降低，資金自然向全球尋找更高收益率，而一些資本項目管制不嚴格的國家獲得這些資金。當然，哪些國家獲得資金，取決於資本項目是否可兌換、經濟發展的基礎條件兩個因素。如果資金寬鬆程度很大，經濟基礎一般或者較差的國家也會得到大量的外資，從而推高國內資產價格。而當發達國家貨幣緊縮時，不管是降低杠桿，還是追求安全的目的，這些游蕩在外的“貨幣溢出效應”資金會迅速回流發達國家。發達國家的這種資金回流，對新興市場國家來說則是一場災難。

第三，危機傳導。當資金短時間內大量從某個開放小國（外匯儲備不多、浮動匯率制）流出時，其必然結果是外匯儲備的消耗及匯率的短期大幅貶值。如果預期到匯率貶值，國內資金將選擇提前逃離，流動性較高的資產會快速變現，流動性較差的資產將隨后變現。大量的資產變現，會造成資產價格暴跌。資產價格暴跌的預期，又會讓投資者爭相變現資產。這是一個向下不斷加強的正反饋。該過程是自適應的，如果沒有強力外力直接介入，該過程將一直持續。

第四，波動放大。債務結構是一種波動工具，不同的債務表現為不同的波動放大效應。以外債為例，經濟向好時，本幣升值，外債縮水，使得經濟負債程度降低，經濟表現更好；而經濟向壞時，本幣貶值，外債相對本幣膨脹，經濟負債程度增加，經濟表現更差。外債從原理上講，是一種放大經濟效應波動的工具，如果債務中外債占比較高，則好時更好、壞時更壞。

第五，觸發機制。資金回流發達國家，取決於之前發達國家是否實行大幅度的貨幣寬鬆政策，使得資金流向國外尋求高收益。如果外流的資金數額巨大，則形成“貨幣溢出”效應。如果發達國家忽然緊縮，國內收益率升高、本幣升值，將促使之前外流的資金回流。大家預期的QE暫停或退出，就是這樣的一種“扳機”—觸發機制。

印尼將直面崩盤

印尼是東南亞比較典型的國家，外匯儲備相對於經濟規模和外債規模來說較小。其外匯儲備2013年7月忽然大幅下滑，不斷創出2008年以來新低，較2012年底的1127.8億美元縮水嚴重。外匯儲備劇降的重要原因是經常項目的巨額赤字，赤字2013年呈加速狀況。同期，印尼盾大幅貶值。2011年開始，印尼盾開始貶值，2013年加速，2013年初1美元兌9660左右印尼盾，年底1美元兌12260左右印尼盾。

不需外債全部出逃，只需其中三分之一就能把印尼的外匯耗干。這還未考慮印尼國內其他資金撤離的情況。如果其他資金預期到此趨勢，也在此過程中撤離，那印尼很可能會崩盤。這還未考慮國際宏觀對沖基金對該國的攻擊。以現在印尼的外債、外匯儲備情況，只需要一個事件引子和幾百億美金，就存在將印尼擊垮的可能性。

其他新興市場國家的情況，大同小異，均為經濟規模較小、對外依存度高、外債較多、外匯儲備不足的情況。任何一個小國崩盤，其直接后果是國內經濟迅速下滑、各種資產價格短期暴跌、貨幣大幅貶值。而單個國家的崩盤，必然引發一系列的傳導效應。新興市場國家的經濟結構很類似，一個國家的崩盤，會造成對其他國家的質疑，質疑的后果，就是同一過程的再現。最終結果的差異，僅僅體現在國家之間外匯儲備的多寡與采取措施的及時與否。

以目前觀察，這個過程會在近期開始加速，除非外力強行干涉。但至今為止，仍未見任何國際組織如IMF、世界銀行、超級大國表態愿意干涉。可以預見的是，印尼以及近期的阿根廷等國家正處於這樣的一個崩盤過程之中。

中國央行未雨綢繆

如果新興市場的小國崩盤，對中國的影響是，資金短期內大量流出、人民幣貶值壓力增大、國內資金面緊張等幾種情況。

2013年5月至7月曾經預演過這樣的一個過程。當時，市場流傳美國QE提前退出的傳聞。中國的外匯占款數據可以模擬部分資金流動，外匯占款從5月的27.4299萬億、至6月27.3887萬億、再至7月27.3642萬億元，逐月減少，這與2013年整年外匯占款增加的趨勢反向而行。同期，國內股市與債市都遭遇罕見的暴跌。股市從5月29日的2324點一個月內跌至6月25日的1849點，跌幅20.4%。債市也同期遭遇熊市。SHIBOR的1周拆借利率，在6月底高達11.0%，隔夜利率更是高達13.4%。如果說2013年中的情況只是一次演習，當QE徹底退出時，中國將面臨更復雜和劇烈的市場情況。

對於中國而言，面臨兩個問題。第一個問題，救不救那些面臨崩盤的國家；第二個問題，中國的國內政策應如何應對。市場波動，歸結到本質，就是兩個因素，外部需求減弱與資金外流。對第一個問題，針對可能出現的新興市場國家的危機，中國應承擔起世界第二大經濟體的責任，對一些經濟基礎脆弱且可能引發市場連鎖反應的國家，要果斷聯合世界其他國家給於援助，防止某個國家的崩盤引發世界或區域范圍的經濟危機；對第二個問題，針對資金外流，人民銀行應承擔起央行的責任，向市場釋放足夠的流動性，以緩解短期的流動性危機。（證券時報）

阿根廷比索崩盤始末與啟示||###||###||###

阿根廷比索崩盤始末與啟示

聽說阿根廷比索長期貶值，且近期加速貶值后，人們的第一反應是：“那阿根廷股市完蛋了！”可事實並非如此。雖然比索持續貶值，但阿根廷股市在持續創新高，半年漲了一倍。這背后的邏輯是什么呢？

其實很簡單。阿根廷比索在持續貶值，通脹在10%以上，當本幣對外、對內同時貶值時，拿著現金類資產或者本國的貨幣將是最傻的行為，最理性的選擇是盡快把貨幣換成資產，對投資者來說，最具價值的資產之一莫過於股票—其實是股票背后對應的實物資產。同樣的例子可參見委內瑞拉2013年股市上漲500%，通脹同比超過20%。

2002年1月6日，阿根廷比索大幅貶值40%，從而引發南美洲及其他新興市場貨幣的一系列貶值。12年后，2014年1月23日，阿根廷比索再度大幅跳水，單日最高貶值11%，短短2日貶值高達13.8%，隨之帶來新興市場貨幣一系列的貶值及全球股市動盪。歷史再次重演，但重演路徑與幅度有相似也有不同。

2002年阿根廷政府宣布放棄與美元1：1掛鉤的匯率機制，從而引發比索爆貶，國債違約。2014年類似情形再次發生：阿根廷政府長期守衛比索失敗后最終放棄捍衛，引發比索暴貶。這兩件事表面看都是由於政府改變了匯率機制，導致比索過去半年大貶30%，但是為什么政府在那個時點放棄？

阿根廷經濟數據顯示，政府支出太大導致負債過高，從而致使通脹高企、貶值壓力越來越大。若是平時，阿根廷政府的保衛也許能堅持下去，但是2001年末和2013年末的兩大事件，使得阿根廷政府筋疲力盡，並最終放手。

第一件大事發生於2001年的“9.11”，當時市場一片恐慌，美元成為避險港灣。截至2001年12月，美元指數4個月持續上漲3%。第二件大事發生於2013年年末，美聯儲宣布開始削減量化寬鬆（QE）購買量，美元指數1月上漲1.3%。兩次均一樣：阿根廷政府負債累累，為了保住匯率不停使用外匯儲備購買本幣，在美元持續上漲、外匯儲備回落下，政府再也無力支援。

兩次貶值之不同，最顯著的就是阿根廷從原來的經常項目大幅順差轉為小幅逆差。2002年阿根廷經常項目占國內生產總值（GDP）在2%-4%之間。阿根廷農牧業發達，也是食品出口大國，在政府積極干預外匯減少貶值的同時，阿根廷的出口競爭力也受到了一定沖擊。伴隨著大量的資本外逃，阿根廷自2011年7月以來基本保持逆差。

另一點不同在於，2001年底阿根廷背負的外債占GDP的比重約為60%，2013年三季度末阿根廷該比率縮小至不到30%。外債越高對一個國家來說風險越大，因為外債受匯率的波動而波動，當本幣貶值時，政府需要花費更多的本幣去還外債。

美聯儲依然在向市場注入流動性，只是量有所減少，新興市場就已經開始恐慌爆發，從2013年出現的一輪新興市場貨幣貶值潮，到現在比索暴貶，意味著曾經炙手可熱的新興市場已經進入了初冬。

隨著QE退出加碼、資金回流美國、美國國債持續回升，新興市場將變得更為脆弱，因為面對發達國家資金利率的回升，資本外逃將加劇貶值壓力。當美聯儲開始加息，聯邦基準利率回升至2%-3%，新興市場的嚴冬極有可能才真正來臨。

從比索暴貶的案例可見，一個脆弱的經濟體特性有以下幾點：高負債率、高外債、高通脹、出口逆差。中國雖然負債率在持續攀高，但經常項目占比一直維持在2%以上。去年年中通脹壓力開始顯現，央行迅速收緊貨幣政策，從而使得通脹維持在可控區間中。因此站在現在時點，不必太擔憂新興經濟體貶值會給中國帶來巨大的連鎖反應，央行已經未雨綢繆，同時企業的出口競爭力仍在。

但需要警醒的是，阿根廷、土耳其等匯率崩盤僅是新興市場匯率危機的序幕，我們需要密切留意和小心那些高負債率、高外債、高通脹的經濟體，一旦它們的出口貿易順差開始收窄達到一定程度，不排除它們將會成為第二個、第三個阿根廷或土耳其。（證券時報網 沙骎 張韻）

民生證券：金融危機第3波引爆 警惕08年重演||###||###||###

民生證券：金融危機第3波引爆 警惕08年重演

民生證券研究院副院長 管清友 宏觀研究員 李衡、朱振鑫

在三大政策偏緊，尤其是異常高的利率之下，目前需求加快萎縮的跡象已經出現，需要警惕2008年經濟在2014年重演。最重要的一點是，自2009年以來，企業債利率累計上升400-500個BP。國內外歷史經驗表明，這么大幅度的利率抬升，足以將任何一個泡沫刺破。

一、國際經濟：新興市場下坡路上再遭重創，發達市場上坡路上偶遇顛簸

“近期全球股市一片哀嚎，但我們必須區分發達市場和新興市場動盪的區別。發達市場正處於后危機時代漫長的修復過程，近期的動盪更像是上坡路上的短暫顛簸。新興市場則處於金融危機第三波的開場階段，近期的動盪更像是漫長下坡路上又被人推了一把，加速下滑在所難免。”

新興市場的資本外逃危機持續發酵。EPFR數據顯示，上周，全球投資者自新興市場證券基金中抽出了63億美元資金，這是2011年8月以來的最大單周資金流出。新興市場外匯指數加速下跌，接近2008年金融危機以來新低。阿根廷、土耳其、南非、俄羅斯等國貨幣跌幅居前，其中阿根廷比索跌幅達20%。阿根廷央行出手干預、土耳其、南非、印度等國央行先后加息，泰國央行則放棄了推遲了原本的降息計劃，以延緩資本外逃。

資本外逃的加劇是中期和短期因素相互作用發酵的結果。

中期來看，我們去年5月提出《金融危機第三波已拉開序幕》。從歷史上看，雷曼破產引發的第一波金融危機、歐美主權債務危機引爆的第二波金融危機都引發了新興市場的嚴重資本外逃，貨幣大幅貶值。第三波也不例外。

從2013年5月QE退出預期產生以來，新興市場貨幣一直處於貶值頻道。盡管2013年下半年QE退出預期暫時緩解后，新興市場貨幣一度回調。但我們當時就強調，這只是短期現象，中期內的金融危機第三波邏輯沒有改變。

短期來看，QE接連縮減和全球經濟放緩是主要催化因素。

首先，2013年12月18日和2014年1月29日，美聯儲連續縮減QE至650億美元/月，預計年內剩余六次會議會每次縮減100億左右，直至完全退出QE.QE逐步退出，既已成為市場的共識，也是決策者的常識（QE是危機時代的非常規政策，不能成為后危機時代的常規政策，連埃文斯等極端鴿派也開始強調這一點）.

其次，2013年下半年全球經濟同步反彈，但從四季度開始，我們一直強調全球經濟穩中趨緩，這一趨勢從 2013年12月開始加速確認。除前期受危機影響較重、基數較低的歐洲外，其他經濟體都同步放緩，其中部分經濟體的放緩幅度超出預期，尤其是中國，這導致市場對新興經濟體的前景更加悲觀。受此影響，各市場VIX指數飆升，投資者風險偏好明顯下降。

2014年全球市場表現將加速分化。發達國家對資本的吸引力進一步增強，而新興市場將面臨持續的資本外流壓力。

對發達市場來說，近期的市場下挫是周期性的，時間和深度均有限。短期來看，經濟放緩，QE退出，造成一定的市場恐慌，加上前期歐美股市屢創新高，短期回調實屬正常。但中期來看，2014年全年歐美經濟可能呈現穩中有升狀態。

首先，有風險，無危機。從圖3可以看出，近期VIX指數雖大幅攀升至30以上，但相比前兩次大危機時期超過60的平均水平相去甚遠。原因很簡單，短期內歐美很難再發生類似前兩輪的銀行業危機和主權債務危機。第三波危機的震中不是發達市場，而是新興市場。

其次，隨著私人部門和公共部門去杠桿的力度逐漸減小，歐美經濟包袱最終的時候已經過去，尤其是歐洲經濟正從歐債危機的陰霾中逐步復甦，今年可能加快復甦。最新公布的PMI再次印證了這一趨勢。

對新興市場來說，近期的市場下挫則是結構性和周期性疊加的結果，2014年下行的大趨勢十分明確，即便回調也是短期的。原因如前所述，導致新興市場資本外逃的因素不只是短期因素，而主要是全球流動性緊縮、全球貿易再平衡等中長期因素，長期以來外貿和外資的新興市場將面臨長期的減速壓力和資本外流風險。

二、國內經濟：內外交困，警惕08年經濟重演

在內外交困之下，國內經濟加速下滑，須警惕2008年經濟重演。

外部環境而言，金融危機第三波在新興經濟體引爆，一方面導致外需萎縮，另一方面，新興經濟體匯率大幅貶值導致人民幣有效匯率大幅升值，進一步抑制我國的出口。

內部環境而言，貨幣、匯率、財政政策“三緊”，導致國內經濟加快下滑。緊貨幣。2013年5月到12月，國債利率和企業債利率大幅上行，其中1年期國債月平均利率上行123個BP，AAA、AA、A、BBB+級企業債利率分別上升226個、266個、271個和417個BP，這是一種變相大幅加息。緊財政。

受八項規定、反腐、政府官員消極怠工傾向等因素影響，財政支出受限。2013年中央和地方財政赤字1.06萬億元，比年初預算少花2000億元。2013年末，財政存款同比增長23.4%，而且全年呈現增長加快的趨勢。財政政策名松實緊。緊匯率。2013年，人民幣實際有效匯率累計升值7.9%。

制造業和非制造業PMI數據顯示，國內經濟加快下滑，需求明顯萎縮。中國物流與采購聯合會和國家統計局發布的2014年1月中國制造業PMI為50.5%，比上月降低0.5個百分點。其中，生產、新訂單、新出口訂單、進口、采購量、原材料購進價格、從業人員等分項指數均出現明顯回落。新出口訂單指數和進口指數分別為49.3%和48.2%，均已連續兩個月低於50%的榮枯線，這表明外需和內需均出現萎縮。1月份匯豐中國制造業PMI終值49.5，比上月大幅回落1個點，產出、新訂單、就業指數均明顯回落。2014年1月，中國非制造業PMI商務活動指數僅為53.4%，比上月1.2個百分點，創2008年12月以來的新低。

尤其值得關注的是，PMI指標中的就業分項指數連創新低，失業問題一觸即發。1月份匯豐制造業PMI就業指數僅為47.3，比上月降低1.4個百分點，創2009年3月份以來的新低。中小企業大規模破產風險加大，失業問題可能迅速爆發。官方非制造業PMI就業指數為49.7%，也是創2009年4月份以來的新低。

政策過緊、內外交困、融資成本創新高、中小企業困難，這與2008年何其相似。在當前的經濟形勢下，貨幣政策須盡快大幅轉向，首要任務大幅降低企業融資成本。但是政策往往會滯后。當前政策操作的復雜性在於三個方面。

首先，去杠桿尚未實質啟動、投資率還在上升、經濟結構惡化，貨幣政策操作空間有限。在調結構、去杠桿的背景下，2013年投資對GDP的拉動為4.2個百分點，反而比上年提高0.6個百分點，而消費僅拉動GDP3.9個百分點。2012年我國的投資率高達47.7%，估計2013年投資率將進一步上升。如此高的投資率，難以為繼。在投資率升高同時意味著去杠桿並未實質性啟動。如果繼續依靠貨幣政策放松，繼續依靠投資拉動經濟增長，只能加大未來硬著陸的概率。

其次，在八項規定和嚴厲反腐之下，政府官員消極怠工傾向抬頭，積極財政政策實施受阻。

第三，在目前的人民幣匯率制度之下，外匯流入和美元升值導致人民幣有效匯率被動升值

這些因素導致國內經濟政策十分“糾結”。在三大政策偏緊，尤其是異常高的利率之下，目前需求加快萎縮的跡象已經出現，需要警惕2008年經濟在2014年重演。最重要的一點是，自2009年以來，企業債利率累計上升400-500個BP。國內外歷史經驗表明，這么大幅度的利率抬升，足以將任何一個泡沫刺破。

按照我們此前在報告中的分析，兩會前后是政策調整的重要時間視窗。一季度國內經濟下行超出我們的預期，我們在此將一季度GDP同比增速預測值下調至7.5%（此前預測值為7.7%），經季調后環比增長1.5%，年化增長6.1%。（民生證券）

人民日報：中國有能力應對美退出QE沖擊||###||###||###

人民日報：中國有能力應對美退出QE沖擊

美國繼續邁出縮減QE（量化寬鬆貨幣政策）的步伐。2014年1月28-29日召開的美聯儲貨幣會議宣布，再次削減100億美元QE計劃。專家指出，我國經濟基本面、財政金融狀況和外匯賬戶仍然穩健，外匯儲備充裕，貨幣管理空間大。即便因QE退出造成一些資金流出，中國也可以承受，也有能力應對。

美經濟復甦致QE縮減

隨著美國經濟逐漸好轉，去年底，美國開始啟動縮減QE計劃，將每月購債規模從850億美元縮減至750億美元。

近兩個月來，美國經濟繼續溫和復甦、就業持續改善的趨勢沒有改變，因此，QE削減繼續；同時，通脹維持低位，所以QE削減也未加速。此次美聯儲在貨幣會議會后發表聲明稱，經濟增長近幾個季度有所提速；就業數據雖好壞不一，但整體持續改善。

新上任的美聯儲主席珍妮特·耶倫對美國2014年經濟做了樂觀預計：今年美國經濟增速以3開頭。經濟復甦過程非常緩慢，但預計通脹率將朝著2%的長期目標水平前進。未來房地產市場將進一步復甦。

分析人士估計，美聯儲將繼續保持目前削減QE的速度，直到秋季左右完全停止該計劃。

目前影響尚不明顯

QE的一舉一動影響著世界各國。專家指出，美聯儲退出量化寬鬆政策將會導致美元升值，一方面使國際大宗商品價格出現回落，利於全球經濟復甦進程，但另一方面會造成嚴重依賴資本流入的新興市場經濟體出現資本外流，加大新興市場貨幣貶值和宏觀經濟調控壓力。

對中國來說，美國退出QE有利有弊。好的方面，一是如果美元走強，人民幣有可能貶值，利於出口，同時，美國經濟向好也意味著對美出口趨於好轉。二是大宗商品價格面臨下行壓力，有利於降低進口成本。壞的方面主要表現為跨境資金流動風險增大。如果資金大規模外流，將加劇銀行間市場資金的緊張局面，加大地方政府融資平臺和房地產市場資金鏈斷裂和泡沫破裂的風險。

“從這兩個月來看，QE縮減對中國影響不大。去年底到今年初出現的資金緊張可能與資本流入減緩、QE退出有一定關係，但更主要的原因與我國年底用匯增多有關。”暨南大學國際商學院副院長孫華妤對本報記者說。

與其他新興市場國家不同，資本流出對中國的壓力不是很大。孫華妤說，去年中國資本賬戶順差非常大，而且多年來中國都處於資本大幅流入的狀況，一定量的資本流出對中國也不是件壞事。

孫華妤還指出，資本流出中國的規模也不會很大。她分析說，其他新興市場國家經常賬戶和貿易收支是逆差，而中國是順差；中國經濟增速雖有所下降，但增長率仍高於很多國家，資本在中國能掙到錢，所以流出壓力不大。

對於美國退出QE產生的沖擊，國家外匯管理局國際收支司司長管濤說，我國有信心能夠抵御，也有一定承受能力。他說，去年新興市場貨幣總體貶值，但人民幣對主要貿易伙伴名義和實際有效匯率均升值超過7%，外匯儲備繼續高速增長。從目前看，美國QE退出並未改變我國跨境資金凈流入的整體態勢。

警惕未來資金“大進大出”

目前，QE退出對中國的影響還不明顯，但未來面臨的挑戰不容忽視。國家資訊中心經濟預測部世界經濟研究室副研究員張茉楠認為，美聯儲貨幣政策調整過程中，跨境資金“大進大出”很可能將加大中國經濟復甦進程、貨幣政策操作以及結構轉型的壓力。

“另一方面，美國及全球真實利率的上升也勢必大大抬高中國利率的整體水平，特別是在當前國內流動性出現結構性緊張、社會融資成本總體上升以及利率市場化推進的大背景下，中國未來的錢可能會變得更加昂貴。” 張茉楠說。

“我們有辦法應對。”孫華妤說，中國的貨幣管理空間非常大，比如，存款準備金率相當高，有降準的空間，降一兩個點沒問題。其次，中國資本賬戶沒完全放開，資本管制如果管得好，流出去資金的規模就沒那么大了。

“對於未來的挑戰，關鍵是怎么應對。流出去的資金如果沒有及時填補，危機就大了。資金流出后，要及時跟進補上。把握好貨幣的松緊度，做好這項工作就應該沒什么大問題了。” 孫華妤認為。（人民日報海外版）

下周貨幣投放影響市場走勢||###||###||###

下周貨幣投放影響市場走勢

大盤春節后首個交易日低開高走，上證綜指較上一交易日上漲0.56%，這給不少節日期間擔心外盤萎靡會波及A股的投資者吃下一顆定心丸。受訪私募認為，美聯儲宣布削減QE后，外盤下跌對A股影響有限。目前影響A股的主要因素是自身的流動性和供求關係，由於春節前央行貨幣投放到期，短期應重點關注下周央行貨幣投放情況。

中國證券報：下周，A股會否受到外圍市場影響？

吳險峰 ：外盤對A股影響有限，A股目前主要受流動性和供需關係這兩個自身因素影響，最需要關注的是下周央行的貨幣投放情況。由於節日期間外盤表現低迷，特別是美股 、日股、港股都出現下跌，市場普遍的看法是，外盤將影響到春節后的A股。但從節后第一個交易日A股市場表現來看，其受到外盤的影響十分有限。所以，節后影響A股市場的還是本身因素。

換個角度來看，即使外盤低迷會對A股產生一定影響，但外盤的低迷只是階段性的，並不是實質性尋底。美聯儲削減QE的節奏不會很快，原因有三：一是美國經濟指標並沒有達到預期，且通脹始終低於2.5%的門檻；二是美國失業率雖有所改善，但並未降至6.5%的目標；三是美聯儲新任主席耶倫屬“鴿派”作風，本身就主張量化寬鬆，其削減QE的步伐很可能低於預期。種種因素都將導致QE大幅削減和加息的情況在短期內不會出現。因此，實際上QE削減節奏將非常緩慢，對於歐美股市來說影響有限。

另外，對於A股市場來說，在短暫性恐慌過后，受改革兌現、政府投資以及IPO暫緩等正面因素影響的可能性較大，A股市場2月很可能出現“暖春”行情 .

謝華鵬：雖然美聯儲削減QE短期內對外盤造成負面影響，但削減過程會比較平緩。從數據上看，道瓊斯工業平均指數於2月3日大幅下跌2.08%，標普500指數下跌2.28%，納斯達克綜合指數下跌2.61%，恒生指數 2月4日也大幅下跌2.89%。但這種短期的恐慌情緒已逐漸平復，歐美及日本股市在最近幾個交易日已有小幅上升，所以其對歐美股市的影響有限。

而A股市場走勢與國內因素的關聯度更大，從全世界來看獨立性較高，受外盤震盪的影響更小。除非歐美等股市遭遇大熊市，否則不會影響到A股。另外，建議關注美聯儲新任主席耶倫在美國東部時間2月11日出席的眾議院房屋金融服務委員會的聽證會和2月13日出席的參議院銀行業委員會的聽證會。市場將通過耶倫上任后首次發表的公開言論做出相關判斷。

中國證券報：部分新興經濟體（包括印度和土耳其 ）央行進行了加息操作，日經225指數近期大幅下挫，這對A股會帶來什么影響？

吳險峰：新興經濟體央行加息主要取決於兩個因素，一是經濟發展較好，二是出現了嚴重的通貨膨脹。從這兩個國家央行加息的情況來看，主要是為了遏制嚴重的通貨膨脹和貨幣貶值。中國經濟具有一定的獨立性，且處於增速回落狀態，所以我國央行不會主動上調利率。我國利率重心上行主要是由於利率市場化的過程所導致，央行對此會有一定的調劑。比如，春節前央行釋放了一定流動性，但本輪央行通過逆回購進行的流動性釋放下周就將到期。所以A股市場流動性乃至整個大盤的表現，很大程度上取決於下周央行的動作。

謝華鵬：對於日經225指數下挫來說，日本股市低迷對A股影響十分有限。日本股市很大程度上受制於全球的流動性水平，如果全球范圍內的投資機構計劃削減權益類資產的設定比例，那么這些投資機構更喜歡減持日本的股票 ，他們認為持有美股比持有日股更安全，因為日本股市的上升完全是靠刺激通脹所引發，本身比較脆弱。在全球股市下跌時，日股將首當其沖。按照這個邏輯看，他與A股的關係不大。

中國證券報：2月IPO由於補交年報出現視窗期，是否對主板股指有企穩作用？

吳險峰：由於供求關係是當前影響A股的主要因素之一，因此IPO暫緩會造成資金分流壓力減少，將提振A股市場在2月的表現。因為A股市場本身並不成熟，是一個“情緒化”的市場，如果2月“暖春”行情出現，那么IPO開啟后資金勢必會在短期獲利回吐。

謝華鵬：新股發行在2月暫緩，A股走勢有望出現先揚后抑，但也存在風險。從供求關係來看，IPO暫緩將緩解二級市場上新股對資金的分流，這將為整個2月增添利好因素。不過，一旦新股發行暫緩期結束，分流現象勢必再次出現。另外，即使2月IPO暫緩，由於部分機構和個人為3月啟動后的新股籌集資金，很可能提前減持，對A股市場帶來一定壓力。

中國證券報：目前投資需要把握哪幾條主線？

吳險峰：今年的機會存在於移動互聯網、遊戲、視頻 、彩票、北斗導航等方面。與這些概念相關的事件和政策性利好將催化相關個股上漲。隨著4G牌照的發放和技術的逐漸成熟，智慧手機、相關應用軟件以及移動購物等熱點都將存在較好機會。

謝華鵬：以大消費和改革為主線挖掘機會。對於具有防御性規則需求的投資者來說，農林牧漁、醫藥、食品飲料等行業都是在大盤不明確時的良好投資標的。而2014年3月初“兩會 ”的召開，將實現改革全面深化的執行與落實，相應的政策性利好將催生A股的熱點投資機會。另外，預計航天軍工、資訊安全以及環保領域今年也將有不錯表現。

深圳龍騰資產管理有限公司董事長

吳險峰

A股受外盤影響有限，目前主要受流動性和供需關係兩個自身因素影響，需關注下周央行貨幣投放情況。投資主線還是以新興產業為主。

上海匯勢通投資管理有限公司高級合伙人

謝華鵬

A股從全世界來看獨立性較強。除非歐美等股市遭遇暴跌，否則難以影響A股。目前的投資主線應圍繞大消費和改革主題展開。（中國證券報）

申銀萬國2月大勢研判：整體平淡 弱勢筑底||###||###||###

申銀萬國2月大勢研判：整體平淡 弱勢筑底

1月份A股市場再度探底，表現弱於我們預期。2月份，我們認為有利因素在於新股發行（IPO）處於空窗期、年報披露期及臨近兩會市場風險偏好的回升，但市場整體仍缺乏持續向上動力，預計依然表現為指數筑底下的結構性行情 。預計2月上證指數核心波動區間為1950點至2100點。

具體來看，2月份將處於宏觀數據的空窗期，改革憧憬或將升溫。1）經濟增長數據迎來空窗期，后續指標有望反彈，帶動預期小幅回升。2）2014年是新一輪改革全面啟動元年，不論對於經濟還是對於市場，改革都有望成為轉型風險的對沖；臨近兩會，改革預期可能再度升溫。3）轉型下半場比上半場樂觀。轉型由被動的、市場自發的、局部的到主動的、頂層設計的、全域的，可能即將進入下半場。對於下半場我們要比上半場樂觀，但轉型風險還遠未釋放完畢。

此外，市場的流動性將略有緩和，但利率中樞難以下行。節后現金回流，通常帶來流動性的相對寬鬆，不過我們認為流動性難以對市場構成明顯推動力。1）當前經濟和金融背景下，利率中樞難以下行。2）節后流動性可能不如預期樂觀。3）盡管經濟弱勢，但尚不足以觸及下限，貨幣政策基調未變，即使流動性階段性緩和，也是從“緊張”到“平衡”，尚難走向“寬鬆”，因此尚難對股市形成明顯推動。

不過，我們預計，隨著股市供求關係的小幅改善，年報行情將會有所活躍。1）1月份市場下跌的主要原因是供求關係壓力及由此帶來的市場情緒惡化。根據證監會安排，發審會已暫停，並將在3月后重開，加之補年報因素，目前來看2月份僅有3家新股發行，新股的節奏暫緩令擴容壓力大為緩解，市場供求關係改善。2）2月再融資預計將繼續減量，解禁壓力有所緩解。3）目前風險溢價已超過去年8月初的最高水平，我們認為市場情緒再度惡化空間不大，風險溢價有望高位回落。4）結構性行情以及IPO重啟有助於深市成交狀況的改善，但對於滬市則持續惡化，量能不足仍是市場主要制約。5）年報期結構性行情依然活躍。

整體來看，我們認為2月份A股市場可能會繼續弱勢筑底。上證指數重新回到去年2444點以來的下降頻道中，且自去年12月突破未果以來，向下斜率有所加大。目前面臨上方空頭排列的均線系統壓制，60日均線目前位於2134點，並仍在不斷下行中。前期整理的小平臺大致在2070點至2120點，均將構成向上阻力。不過2000點以下的空間我們認為也相對有限，當前市場仍處於筑底階段。（證券時報 申銀萬國證券研究所）